国产替代光环下的真实底色如何？

作者｜万德福

编辑｜刘钦文

近日，打破MRI超导磁体“卡脖子”技术封锁的宁波健信超导科技股份有限公司（以下简称“健信超导”），拟冲刺科创板IPO了。

这是一家卖医用磁共振核心部件的公司，两年估值从15亿狂飙到34.6 亿，相当于每天增值近270万元。但翻开账本，2024年营收不增反降，超七成收入绑在5个客户身上，IPO前分红6000万元。如今带着 “高估值” 冲刺IPO，这到底是技术神话，还是资本游戏？

年入4亿，

估值两年狂飙130.67%

根据健信超导的《招股书》，本次IPO拟发行股数为4192万股，不低于发行后总股本的25%，募集资金为8.65亿元。根据这些数据，公司此次IPO的估值约为34.6亿元。以2024年预计净利润0.56亿元为基础，计算出的市盈率（PE）约为62倍。

健信超导专注于医用磁共振成像（MRI）设备核心部件的研发、生产和销售，主要产品包括超导磁体、永磁体和梯度线圈。在上述领域，公司已实现规模化制造，确保了国产MRI核心部件的自主可控，并推动了国产超导磁共振产业的快速发展。

目前，健信超导在产品矩阵上涵盖了1.5T零挥发超导磁体、1.5T无液氦超导磁体、3.0T零挥发超导磁体和开放式零挥发超导磁体等多个型号。

根据灼识咨询数据，2024年公司在全球MRI设备超导磁体市场的市占率位居第五、国内第二，成为全球最大的独立超导磁体供应商。此外，公司在永磁体领域也处于全球领先地位，是全球规模最大的MRI设备永磁体供应商。

技术光环加身之下，健信超导的估值也处于行业高位。目前行业内的代表公司有联影医疗（688271.SH）、辰光医疗（430300.BJ）、奕瑞科技（688301.SH）、康众医疗（688607.SH）等。

根据最新的Wind数据，截至2025年5月14日，医用磁共振成像（MRI）设备行业的平均PE约为27.0285倍。与此相比，健信超导的市盈率高达62倍，远超行业均值。而有关健信超导的估值，还有另一个值得被关注的点

《招股书》显示，2023年3月20日，GE医疗下属公司通用电气（杭州）以4651.65万元认购了健信超导新增的390万注册资本，对应的持股比例为3.1%。推算出彼时的估值约为15亿元。

成为股东后，GE医疗在2024年出现在了健信超导的前五大客户名单之列，以8.88%的收入占比位列第三。

GE医疗包含通用电气（天津）等公司。招股书披露，通用电气（天津）与健信超导之间签署了一份合作协议，期限为2023年3月21日至2026年3月20日，而协议的开始时间恰与通用电气（杭州）增资时间一致。

图源：《招股书》

值得注意的是，健信超导的估值也从GE医疗入股时的15亿元，迅速攀升至IPO前的34.6亿元，估值上涨130.67%。

但健信超导的业绩表现并未发生与估值匹配的巨大变化。2022年-2024年，公司营业收入分别为3.59亿元、4.51亿元和4.25亿元；净利润分别为0.35亿元、0.49亿元、0.56亿元，营收甚至还出现了下降。

超七成收入来自五大客户，

IPO前分红6000万

从前五大客户的营收情况不难看出，作为MRI设备零件供应商的健信超导，存在客户集中度较高的现象，前五大客户占比超过70%。

《招股书》显示，2022年-2024年，公司前五大客户的收入占比分别为73.75% 、76.68%、79.62%。相比之下，联影医疗、奕瑞科技和康众医疗2024年的前五大客户收入占比分别为10.61%、18.97%和33.36%。健信超导对少数核心客户的依赖程度显著高于同行。

这种客户结构与MRI 设备市场的高度集中形成叠加效应。根据行业机构医装数胜的研究数据，2024年，西门子医疗、联影医疗、GE医疗、飞利浦前四品牌市场集中度（CR4）从上年的88.79%升至93.33%，市场份额进一步向头部集中，这也意味着其他设备厂商要在剩下的份额中寻求生存空间。

从公司的前五大客户情况来看，CR4仅有GE医疗在2024年出现在了公司重要客户之列。

此外，尽管公司在永磁体领域全球市占率居前，并在无液氦超导磁体实现技术突破。但其24.94%的毛利率水平，较行业均值45.17%低出了超20个百分点。

图源：《招股书》

在这背后，健信超导2022年-2024年，研发费用率为5.66%、5.43%、6.5%，仅为行业均值14.44%、14.41%、18.36%的三分之一。

图源：《招股书》

财务层面。2022-2024 年，健信超导经营性现金流净额两度为负，分别为-3675.73万元、6983.15万元和-2060.27万元，运营活动产生的现金流难以覆盖日常支出。

但同期公司累计现金分红5999.89万元，占三年净利润总额的43.12%。

《招股书》显示，健信超导的创始人、控股股东为许建益，目前直接持有公司41.51%股份。

此外，许建益的女儿许卉及儿子许电波，各自直接持有公司4.36%股份，许卉通过凯方投资、启益投资分别控制公司4.84%、4.84%表决权。三人合计控制公司59.92%表决权。

还有许建益的妹夫赵吉明持有健信超导8.72%的股份，赵吉明的弟弟赵渭敏持有1.74%的股份。

按70.34%的持股比例计算，许建益家族三年间累计获得4220.32万元分红。

一边是经营性现金流紧张，一边是持续分红，此次IPO募资，公司拟募资8.65亿元。9000万元补充流动资金，2.75亿元用于年产600套无液氦超导磁体项目、2.6亿元用于年产600套高场强医用超导磁体技改项目、2.4亿元用于新型超导磁体研发项目。

当头部企业的垄断壁垒、客户结构的高度集中、研发投入的显著差距形成叠加影响，健信超导的“技术概念”正面临“经营现实”的严峻考验。你认为62倍PE的估值能否持续？欢迎下方留言讨论。